风乍起，吹皱一池春水。近期债券市场风波不断，先是债券违约事件不断增加；紧接着是遭遇“钱荒”挤压，债券价格高台跳水；最近代持门更是让债券市场雪上加霜，导致债券市场被踩踏，只见卖不见买。

债券市场加杠杆的方式分为两大类：一是通过场内回购交易，即金融机构在银行间与交易所市场回购融入资金，之后购买债券，获取票息与回购成本之间价差的超额收益部分。杠杆倍数一般在2倍以内(公募债基要求杠杆比例不超过1.4倍)。二是通过场外产品设计，即金融机构利用结构化产品优先级收益固定的规则，劣后级资金获取资产收益与优先级成本之间价差的超额收益部分。以券商资管、私募基金、公募基金专户等资管类机构为主体，通常引入银行理财资金作为优先级，自有资金或风险偏好较高的资金作为劣后级，杠杆可达10倍，甚至更高。

今年银行理财、委外、公私募资金管理规模上得很快，银行追求资产收益率，股市赚钱效应不强而商品市场容量有限，大量资金涌入了债市，助推了债市的杠杆水平。债券牛市期间，参与机构普遍会把杠杆加足，大量银行资金通过表外理财和委外加杠杆涌入债券市场，由此促使债市杠杆率不断攀升。债券市场里面各种利益盘根纠结，各种加杠杆的玩法也是屡见不鲜，银行间同业互放存款以及银行与非银委外互加杠杆，这都为系统性风险埋下了隐患。而当资金面边际上出现轻微变化时，就容易形成较大的冲击。银行与非银委外间的相互去杠杆，终使债市脆弱资金链趋于不稳定，并造成恐慌性踩踏行情。

当资金面紧张时，表外资金和表内资金共同争抢有限的流动性，造成金融市场系统性的脆弱，在系统性脆弱的整体背景下，资金面紧张之时，债券市场受到的冲击会十分明显。

12月16日中央经济工作会议落幕，2017年经济政策也正式定下了“稳字当头、深化改革”的基调。中央下决心处置一批风险点，着力防控资产泡沫，提高和改进监管能力，确保不发生系统性金融风险。防控资产泡沫，需要去除高杠杆，金融机构更需要把握好去杠杆节奏，为明年提起做好准备。

估计今后的央行政策是跟踩油门刹车一样，先踩一脚油门，救一下将死的机构，然后等缓过劲来，再踩刹车，总之最终要通过这种一紧一松的模式把杠杆去掉，这中间那些杠杆过重，期限错配严重，资金实力不强的机构会被震荡出局。

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