当前，资管行业中各类资管产品相互嵌套增长交易链条的模式较为盛行，其主要目的是规避如投资范围、合格投资者人数、资本计提、风险计提等指标的约束。产品的多层嵌套，尤其是跨监管的产品嵌套，会导致监管层对最终投资者和底层资产的穿透能力大打折扣，同时由于该模式会使资金链条拉长，致使资金成本大幅上涨，对金融行业的发展以及实体经济的支持均有不利影响。

监管层对于资管产品嵌套的问题也保持了相当高的重视程度，对其的调整及限制一直未曾停止过。如证监会的第29号文明确了券商集合资管的主要投资方向主要是标准化产品，但并未禁止投资银行理财、集合资金信托等产品，也即是资管产品的嵌套仍能进行；而对于基金产品，在《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》中第九条仅明确了“资产支持证券”基金资管产品的投资范围，并未对其它类型基金投资资管产品有所限制；在2016年的《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》中，（后称《征求意见稿》）第三十九条明确了银行理财可投资的特定目的载体，但也未严格限制资管产品的嵌套。

以上各类监管条例虽然对资管嵌套进行了一定的限制，但由于限制力度不够，使得多层嵌套模式仍然不能断绝。不过近期，《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（内审稿）》（后称《指导意见》）第十九条明确了除单层委外及FOF、MOM外，资产管理产品不得投资其他资产管理产品。由于目前资管行业大多数交易过程都涉及通过多层嵌套达到监管套利的目的，因此，当该文件如正式落地时，部分资管业务由于无法规避监管限制，开展难度大幅上升，产品规模或将有所下降。金融机构需要逐步调整业务结构已适应新的监管要求。

此次，监管层下狠心落实穿透监管的目的主要是由于分业监管的模式较难适应当下资管行业发展速度，仅能做到单一市场的微观监管，不能对跨市场的系统性风险进行有效的防范。因此对于监管层而言，统一监管后能更好的实现对最终投资者及底层资产的管理，有利于监管层对于行业的宏观调控，避免如2015年股灾的情况出现。

在多层嵌套受限后，大量的嵌套规模或将无法续作，银行理财资金或需寻求新的出路，由于委外单层嵌套的模式未被禁止，因此未来市场对于委外的需求可能增强。

目前市场上委外主要有两种模式，一种是“产品形式”、一种是“投顾形式”。其中，“产品形式”是指银行将其理财资金购买某资管计划并约定获取固定的收益。这种模式属于单层嵌套符合监管要求，委托机构在持有理财资金后仅能投向基础资产，包括货币市场、债券市场、金融衍生品、其他投资品等，大多数大型银行由于拥有较为严格的白名单筛选制度，因此更偏爱该模式。另一种是“投顾形式”，即银行自行掌握资金，根据委托机构提供的交易指令进行投资操作，中小银行由于委外机构筛选的能力相对不足，因此更偏爱这种更易控制风险的投顾形式。同时，由于该种模式，未有产品嵌套行为，因此该类产品是否能通过委外“产品形式”的包装投资其它资管模式还需要监管文件的进一步明晰。

欲获取报告全文，请联系我们购买